Das Konzept der “Sachwertanlage”: Fakten und Fantasien

Von Martin Kerscher und Gerd Kommer  

Zusammen­fassung

Der Beitrag untersucht sechs seit Jahrzehnten von der Finanzbranche und den Medien gebetsmühlenartig propagierte angebliche Vorteile von Sachwertanlagen gegenüber Nicht-Sachwertanlagen. Wir zeigen, dass diese Vorteile entweder falsch sind oder nur Scheinvorteile darstellen, da sie bei Nicht-Sachwertanlagen in ähnlicher Weise bestehen. Die sechs im Blog-Beitrag adressierten Pseudoinvestmentargumente “pro Sachwerte” betreffen ihren angeblich besseren Schutz vor Inflation, ihre vorgebliche Überlegenheit in Bezug auf staatliches Enteignungsrisiko, ihren behaupteten Sicherheitsvorteil bei einem Zusammenbruch des “Systems”, z. B. einer schweren, chaotischen Krise der Euro-Zone, die “Theorie” dass bei Sachwertanlagen Steuererhöhungen oder erhöhte Kosten letztlich auf Abnehmer/Kunden übergewälzt werden können, ihr vermeintlich niedrigeres Wertschwankungsrisiko und ihre häufig reklamierten gegenüber Nichtsachwertanlagen höheren Langfristrenditen.

Auf dem Gebiet des Investierens existieren viele allgemein akzeptierte Einsichten, die seit Jahrzehnten im Marketing der Finanzbranche und in den Medien wiederholt werden. Eine ganze Reihe von ihnen mögen zwar dem immer gerne bemühten gesunden Menschenverstand entsprechen, erweisen sich bei genauer Untersuchung aber dennoch als nutzlos oder sogar falsch. In diese Kategorie gehört das Konzept der Sachwertanlage, neudeutsch “Real Assets”.

Die Finanzbranche nutzt diesen nett konservativ anmutenden Begriff gerne, wenn sie die Absatzchancen für Investments verbessern möchte; besonders eifrig werden Immobilien und Gold mit der “Theorie” von der Sachwertanlage vermarket. Journalisten und Blogger verwenden den Begriff gerne, weil er irgendwie intelligent klingt.

Im vorliegenden Beitrag wollen wir zeigen, dass das Sachwertanlagenkonzept – so wie es gemeinhin interpretiert und verwendet wird – alles in allem den Erkenntnisweg zur rationalen, langfristig erfolgreichen Vermögensbildung eher behindert als befördert.

Die nachfolgende Tabelle 1 fasst zunächst einmal kurz zusammen, welche Typen von Vermögensanlagen nach gängigem Verständnis in die Kategorien Sachwertanlage und Nicht-Sachwertanlage fallen. Danach stellen wir dar, was die Kernaussagen der “Sachwertanlagentheorie” sind. Im Anschluss daran zeigen wir, wie fragwürdig diese Aussagen sind.

Tabelle 1: Sachwertanlagen und Nicht-Sachwertanlagen bilden gemeinsam das investierbare Universum

Sachwertanlagen (“Real Assets”)Nicht-Sachwertanlagen (“Paper Assets”, “Financial Assets”, “Geldanlagen”)
  • Immobilien [A], Infrastruktur
  • Flugzeuge, Schiffe, Container etc.
  • Aktien und nicht-börsennotierte Unternehmensbeteiligungen [B]
  • Gold und andere Edelmetalle
  • Rohstoffe [C]
  • Kunst und andere Sammlerobjekte
  • Physisches Bargeld [D]
  • Bankguthaben
  • Anleihen (Staatsanleihen, Unternehmensanleihen), Kreditforderungen [E]
  • Derivate (z. B. Optionen und Termingeschäfte)
  • Kapitalbildende Lebens- und Rentenversicherungen

► [A] § 21 der deutschen Verordnung über die Grundsätze für die Ermittlung der Ver-kehrswerte von Grundstücken (ImmoWertV), die berufsmäßige Immobiliengutachter beachten müssen, enthält eine Definition von “Sachwert” und “Sachwertverfahren”. Um diese andere, rein technische Sachwertdefinition geht es in diesem Abschnitt ausdrücklich nicht. ► [B] Aktien und nicht börsennotierte Unternehmensbeteiligungen sind nach angelsächsischem Sprachgebrauch keine Real Assets. Warum hier ein Unterschied zum deutschsprachigen Raum existiert, ist unklar. ► [C] Direktanlagen in physische Rohstoffe sind mit Ausnahme von Edelmetallen für Privatanleger de facto nicht möglich, weil die Lagerkosten zu hoch sind. Eine tatsächlich durchführbare Form von Direktinvestment in Roh-stoffe sind hingegen Rohstoff-Futures in Gestalt von CCF-ETFs (Collateralized-Commodity-Futures-ETFs). Die Anhänger der Sachwertanlagetheorie kommunizieren in der Regel nicht, ob sie Rohstoff-Futures als Sachwertanlage oder als Finanzanlage betrachten. ► [D] Ob physisches Bargeld überhaupt eine Asset-Klasse im Investmentsinne ist, sei dahingestellt. Man könnte auch argumentieren, dass es ein bloßes Zahlungsmittel ist. ► [E] Kredite sind im Kern wirtschaftlich identisch mit Anleihen (eine Kombination aus vertraglich fixierten Zins- und Tilgungsansprüchen). Eine Anleihe ist ein verbriefter Kredit, also ein Kredit, der vom Kreditgeber ohne die Zustimmung des Kreditnehmers verkauft werden kann.

Sachwertanlagen (“SWA”), so die Advokaten des SWA-Konzeptes (einschließlich der stets gut hörbaren Fraktion der ewigen Untergangspropheten), besitzen mehrere fundamentale Vorteile gegenüber Nicht-Sachwertanlagen (“Nicht-SWA”). Knapp zusammengefasst hätten SWAs gegenüber Nicht-SWAs die folgenden Vorzüge:

  1. Besserer Schutz vor Inflation und “staatlicher Geldwertmanipulation” im Rahmen des “Papiergeldsystems” (“Fiat Money” [1]);
  2. Besserer Schutz vor staatlicher Enteignung;
  3. Mehr Sicherheit bei einem Zusammenbruch des “Systems”, z. B. einer schweren, chaotischen Krise der Euro-Zone oder einem Staatskonkurs;
  4. Bei SWAs können Steuererhöhungen oder erhöhte Kosten letztlich an Abnehmer/Verbraucher weitergegeben werden;
  5. Geringeres Wertschwankungsrisiko/höhere Wertstabilität;
  6. Höhere Langfristrenditen als Nicht-SWAs.

Bevor wir diese sechs SWA-Pro-Argumente nacheinander betrachten, wollen wir festhalten, dass das SWA-Konzept in der wissenschaftlichen Finanzökonomie praktisch nicht existent ist. Das ist ein erstes Indiz dafür, dass aus Investorensicht ein echter nutzbarer Gehalt des Konzeptes fehlt.

Argument (1) – SWAs schützen besser vor Inflation als Nicht-SWAs

Inflationsschutz kann man auf zwei sehr unterschiedliche Arten interpretieren. (a) Das Vorliegen einer langfristig positiven realen Rendite – also einer nominalen Rendite, die höher ist als die Inflation. Mit anderen Worten: Das betreffende Investment erzeugt auf lange Sicht für seinen Besitzer einen Kaufkraftzuwachs. (b) Eine hohe Korrelation der nominalen Rendite eines Investments mit der Inflation. Wenn die Inflation steigt, steigt parallel dazu die nominale Rendite des Investments (umgekehrt, wenn die Inflation fällt).

Zu (a): Nach allem was die empirische Finanzökonomie auf der Basis der Daten aus den letzten 100 Jahren hierzu sagen kann, besitzen alle Asset-Klassen in Tabelle 1 vor Kosten und Steuern eine langfristige positive reale Rendite, also eine Langfristrendite oberhalb der Inflation. Wäre das nicht der Fall, würden vermutlich nur sehr wenige Menschen in diese Asset-Klassen investieren, und sie würden daher als Asset-Klasse bis auf einen kleinen Minimalbestand wegschrumpfen. Ein grundsätzlicher Unterschied zwischen SWAs und Nicht-SWAs existiert in dieser Hinsicht somit nicht.

Zu (b): In Bezug auf die kurz- und mittelfristige Korrelation eines Investments mit der Inflation (diese Korrelation sollte idealerweise hoch sein), bieten kurzfristige Staatsanleihen unter einem Jahr Restlaufzeit hoher Bonität (also Nicht-SWAs), den besten Inflationsschutz. Dieser Sachverhalt ist in der Wirtschaftswissenschaft so unumstritten, dass er an dieser Stelle nicht durch Zahlen belegt werden muss.

 

Argument (2) – SWAs bieten besseren Schutz vor staatlicher Enteignung als Nicht-SWAs

Wer sich ernsthaft und eingehend mit diesem Argument (Enteignungsrisiko) von seiner theoretisch-rechtlichen Seite und seiner historisch-empirischen Seite befasst, kann unseres Erachtens nur zu dem Schluss kommen, dass auch hier kein prinzipieller Unterschied zwischen SWAs und Nicht-SWAs existiert.

Die Eigentumsgarantie in Art. 14 Grundgesetz gilt nicht nur für physische “Sachen” (die man lose mit bestimmten Sachwerten gleichsetzen könnte), sondern selbstverständlich auch für Bargeld und privatrechtliche Ansprüche wie Patente, Beteiligungen und Kreditforderungen.

Wen oder was der Staat auf der Basis rechtstaatlicher Regelungen oder unrechtstaatlicher Willkür enteignen will, den oder das wird er enteignen. Sei es durch direkte Enteignung oder durch konfiskatorische Besteuerung. Er wird dabei keinen Unterschied zwischen SWA und Nicht-SWA machen – warum auch?

Historisch besonders auffällig und häufig waren direkte oder indirekte staatliche Enteignungen bei den Sachwertanlagen Immobilien und Gold. Man denke dabei an die jahrzehntelangen sogenannten Goldverbote(partielle Enteignungen von Goldbesitzern), die es in den meisten westlichen Ländern im 20. Jahrhundert gegeben hat: In den USA, Australien, Kanada, Deutschland, Österreich und in vielen anderen europäischen Staaten (in den späteren kommunistischen Staaten sowieso)[2]; man denke an die eigentumszerstörenden Aktivitäten insbesondere des deutschen Staates im 20. Jahrhunderts in Gestalt des 1. Weltkriegs, der Hyperinflation 1922/23 [3], des 2. Weltkriegs, der Immobilienenteignung in der DDR ab etwa 1950 und dem Lastenausgleichsgesetz von 1952 bis 1982 [4]. Nirgendwo ist hier ein konsistenter Wirkungsunterschied zwischen SWAs und Nicht-SWAs ersichtlich, und noch weniger einer, den ein Anleger im Vorhinein hätte zuverlässig ausnutzen können. Immobilien zeigten sich allem im Zweiten Weltkrieg und dessen Gefolge in Deutschland als schlechter Schutz vor staatlich verursachter Wertschädigung oder Enteignung.

Wenn man in dieser Hinsicht jedoch partout nach wenigstens marginal systematischen Unterschieden zwischen SWAs und Nicht-SWAs suchen will, dann dürften Immobilien unter allen Anlageformen in Zeiten schwerster Staatskrisen (Krieg, Bürgerkrieg, Staatsbankrott, Währungskrise, wirtschaftliche Depression oder Hyperinflation) einen strukturellen Nachteil vor anderen SWAs und Nicht-SWAs haben. Erstens ist mit Direktanlagen in Immobilien für normal vermögende Privatanleger keine internationale Diversifikation durchführbar. Zweitens lassen sich Immobilien nicht ins Ausland transferieren. Drittens können besonders hochwertige und teure Immobilien ein weithin sichtbares Neidobjekt sein. Sie und das Einkommen aus ihnen lassen sich kaum oder gar nicht “verstecken”. Nicht zufällig haben sich jüngst Bürgerinitiativen in Berlin formiert, die die Verstaatlichung von Wohnraum, nicht jedoch Wertpapierdepots, fordern.

Hingegen ist bei Aktien, Anleihen und Cash-Guthaben globale Diversifikation geradezu kinderleicht. Auch ein Transfer des Lagerorts von Aktien, Anleihen und Cash ins Ausland ist grundsätzlich unproblematisch (Depots im Ausland). Bei Gold entfällt zwar der Gesichtspunkt der Diversifikation, aber eine Aufbewahrung im Ausland lässt sich bei ihm ebenfalls einfach bewerkstelligen. Generell ist die Verschaffung von Aktien, Anleihen, Barvermögen und Gold (also mobile SWA und Nicht-SWA) ins Ausland als Ultima Ratiobei Zusammenbruch oder schwerer Krise des Heimatstaates sowohl faktisch durchführbar als auch normalerweise legal, jedenfalls bis zu einem bestimmten Zeitpunkt vor dem Beginn einer schweren Krise. Es braucht nicht betont zu werden, dass solche Notwehrmaßnahmen, insbesondere die Verlagerung von Vermögen ins Ausland, in Zeiten der immer zahlreicheren Informationsaustauschabkommen(IAA) zwischen den nationalen Finanzbehörden und der beinahe globalen Abschaffung des Bankgeheimnisses immer schwerer und in Bezug auf den Zugriff des Staates tendenziell wirkungsloser werden; ebenso, dass eine Nichtberücksichtigung der Erträge aus diesem Auslandsvermögen in der Steuererklärung in den meisten westlichen Ländern normalerweise strafbar ist.

Sofern in Deutschland wieder eine Vermögenssteuer erhoben würde, wie das manche Parteien fordern, würde das selbstverständlich sowohl SWAs und Nicht-SWAs als auch Auslandsvermögen generell betreffen.

 

Argument (3) – SWAs bieten mehr Sicherheit bei einem Zusammenbruch des “Systems”, z. B. einer schweren, chaotischen Krise der Euro-Zone oder einem Staatskonkurs

Ein Staatskonkurs von Deutschland, Österreich oder der Schweiz in der absehbaren Zukunft ist derzeit nach Einschätzung des Kapitalmarktes zwar äußerst unwahrscheinlich [5], doch selbst wenn man diese Sicht nicht teilt und einen Zusammenbruch des “Systems” (Eurozone) in den nächsten Jahren für möglich oder wahrscheinlich hält, leuchtet nicht ein, warum man in den hier und jetzt zu treffenden Anlageentscheidungen einen systematischen Unterschied zwischen SWAs und Nicht-SWAs machen sollte.

Mit Blick auf einen Staatskonkurs ist es eher relevant in Assets zu investieren, die ökonomisch außerhalb des betreffenden Landes oder der betreffenden Region angesiedelt sind. Ex ante weniger maßgeblich ist hingegen, ob es sich dabei um SWAs oder Nicht-SWAs handelt und in welchem Land (Deutschland oder anderswo) diese Assets verwahrt (“deponiert”) sind, da die Finanzbehörden zumindest der Länder Deutschland, Österreich und Schweiz diesen Ort sowieso kennen werden.

Noch wichtiger: Käme es wirklich zu einem solchen Untergangsszenario, dürfte für jeden auch nur halbwegs realistischen Betrachter des modernen Politikbetriebes garantiert sein, dass die Regierung für eine “gerechte” Belastung allerBürger im Sinne des verfassungsrechtlichen Gleichheitsgrundsatzes (Art. 3 GG) und der Besteuerung nach der wirtschaftlichen Leistungsfähigkeit sorgen sowie Kapitalfluchtmotive und -potenzial “angemessen” berücksichtigen wird. Je wohlhabender ein Haushalt ist, desto höher wäre selbstverständlich seine Belastung in absoluten Geldbeträgen. Wenn hingegen jemand glaubt, dass die spezifische Formdes Vermögens eines Haushaltes (SWAs versus Nicht-SWAs) hierbei einen grundsätzlichen Unterschied machen würde und man sich heute durch Konzentration auf SWAs einen sicheren Vorteil verschaffen könne, dann zeugt das unseres Erachtens von Naivität. Im 21. Jahrhundert kann sich kein westeuropäischer Staat leisten, egal wie demokratisch oder autokratisch, egal wie kompetent oder inkompetent, nennenswert von dem politischen Grundgesetz, “es wird hier keine Krisengewinnler geben” abzuweichen.

Im Zusammenhang mit Diskussionen um Systemkrise, Staatsbankrott und Hyperinflation poppt unweigerlich auch die Kritik an der sogenannten “keynesianischen Papiergeldwirtschaft”, an “schuldenfinanziertem Wirtschaftswachstum” oder – allgemeiner – an der in manchen Industrieländern hohen Staatsverschuldung auf. Diese Kritik kommt von den Verfechtern des klassischen Goldstandards (der vollen Golddeckung einer Währung, wie sie letztlich bis August 1971 für den US-Dollar und indirekt für viele andere Währungen bestand). Sie stehen modernen “Papierwährungen” (das sind heutzutage nahezu alle rund 180 Währungen weltweit) skeptisch gegenüber und/oder lehnen das seit den 70er Jahren weltweit universell genutzte Modell der Geldversorgung einer Volkswirtschaft, das sogenannte “Fiat Money”-System rundheraus ab. Für die Anhänger dieser ökonomischen Denkrichtung sind Nicht-SWAs, insbesondere Bankguthaben und Staatsanleihen, nur “Papier”, aber eben keine “realen” Werte.

In diesem Kontext wird häufig argumentiert, dass alle modernen Währungen wie z. B. der US-Dollar, der Schweizer Franken oder die norwegische Krone mit der Abschaffung des klassischen Goldstandards nach etwa 1920 über 90% ihrer damaligen Kaufkraft verloren hätten (USD 92%, CHF 79%, NOK 95%). Das mag rechnerisch stimmen, ist aber dennoch irrelevant, solange die Haushaltseinkommen real(nach Inflation) langfristig zunehmen (also stärker steigen als die Inflation) und solange Vermögensanlagen positive Realrenditen aufweisen. Beides war in den letzten 100 Jahren für die allermeisten westlichen Länder und für die Welt im Ganzen der Fall (siehe Tabelle 2 weiter unten). Überdies waren das reale volkswirtschaftliche Wachstum, d. h. die reale Zunahme der Haushaltseinkommen und die realen Renditen von Finanzkapital (Aktien, Anleihen) nachEinführung des Papiergeldsystems höher als davor.

Insgesamt vermischen sich in der Diskussion um die volkswirtschaftlichen Folgen des Fiat Money-Systems und der Nachhaltigkeit der globalen Staatsverschuldung weltanschauliche Überlegungen mit pragmatischen Investment-bezogenen Fragen im Hier und Jetzt. Auf diese weltanschaulichen Fragen können wir im Rahmen dieses kurzen Textes nicht eingehen. Wir können allerdings für die Zwecke der Unterscheidung zwischen SWAs und Nicht-SWAs feststellen, dass die spezifischen Konsequenzen einer weltanschaulichen Ablehnung des modernen Papiergeldsystems für eine konkreteAnlagestrategie, die unweigerlich heutefür die kommenden Jahre und Jahrzehnte implementiert werden muss, keineswegs “glasklar” sind.

Ein simples, einzelnes Beispiel: Gold, das “Lieblingsinvestment” der Papiergeldgegner, hatte in Euro in den zehn Jahren bis Ende 2018 eine reale Rendite von 4,6% p. a. gegenüber dem globalen Aktienmarkt von 11,0% p.a. (MSCI World Standard). Sehr langfristig (z. B. über 30 oder 100 Jahre) sieht die Renditebilanz von Gold als Asset-Klasse geradezu katastrophal aus (siehe Tabelle 2 weiter unten). Gold notiert heute drastisch unter seinem Höchstpreis vor 37 Jahren von – in heutigem Geld – über 2.200 Dollar und hatte zeitweilig 85% seines Marktwertes verloren. Wer glaubt, dass der Staat einen drastischen Windfall-Profitfür Goldbesitzer zuließe, der sich vielleicht dann ergäbe, wenn der Goldstandard wieder käme (so unwahrscheinlich das ist), der möge sich die oben bereits erwähnte Geschichte der Goldverbote zu Gemüte führen.

Doch wie dem auch sei: Wer sich vor einer wie auch immer unwahrscheinlichen Systemkrise in Deutschland oder der Eurozone schützen möchte, der muss in Vermögenswerte – egal, ob SWAs oder Nicht-SWAs – investieren, die wirtschaftlich außerhalb dieser Regionen liegen, z. B. in ein global diversifiziertes Aktienportfolio, in Staats- und Unternehmensanleihen von Nicht-Eurozonenländern oder ggf. in Gold und Rohstoffe. In Deutschland angesiedelte SWAs wie etwa deutsche Aktien oder deutsche Immobilien, zumal vermietete, dürften in einem solchen Szenario wenig Schutz bieten.

 

Argument (4) – SWAs erlauben ihren Besitzern, Steuererhöhungen oder gestiegene Kosten auf die Abnehmer (Verbraucher/Kunden, Mieter) abzuwälzen; bei Nicht-SWAs fehlt diese Möglichkeit

Mit diesem Pro-SWA-Argument haben wir uns schon in unserem kürzlichen Blog-Beitrag “Cash-Flow-Kaskade” befasst und werden daher die dortigen Ausführungen hier aus Platzgründen nicht wiederholen. Auf alle Fälle entpuppt sich dieses häufig postulierte, aber nie mit harter wissenschaftlicher Logik oder empirischen Zahlen belegte Argument, bei näherer Betrachtung als bloßes Wunschdenken oder als Verwechslung von banalen steuerrechtlichen Verwaltungstechnik (z. B. die steuertechnische Weiterbelastung der staatlichen Umsatzsteuer auf Endkunden) mit wirklich relevanten ökonomischen Fundamentals. Fakt ist, ohne Steuern wären die Preise für Güter und Dienstleistungen niedriger, im Gegenzug die Nachfrage nach ihnen höher und damit die betreffenden Unternehmensgewinne größer. Soweit die behauptete Abwälzung oder Überwälzung technisch existiert, schmälert sie dennoch die Erträge von Unternehmen und Vermietern. “Echte Überwälzung” kann so etwas nur jemand nennen, der nicht gelernt hat, zwischen wirklichen ökonomischen Effekten und formalistischer Oberfläche zu unterscheiden. Für Gold als SWA kann man sowieso nicht davon sprechen, dass sein Eigentümer erhöhte Sachkosten oder gestiegene Steuerbelastungen seiner Eigentümer an Verbraucher weitergeben kann.

Wenn es Siemens oder irgend einem anderen Unternehmen aufgrund seiner starken Marktposition gelingt, erhöhte Kosten oder Steuern ganz oder teilweise auf seine Kunden abzuwälzen (also einen Gewinnrückgang zu verhindern), dann profitieren davon die Besitzer von Siemens-Anleihen (Nicht-SWAs) im gleichen Maße wie die Besitzer von Siemens-Aktien (SWAs). Gelingt Siemens diese Abwälzung nicht, ist der negative Effekt für die Anleihengläubiger ganz klar geringer als für die Aktionäre.

 

Argument (5) – SWAs sind wert- und renditestabiler als Nicht-SWAs

Betrachtet man die statistische Realität während der vergangenen 120 Jahre in den gut 20 Ländern, für die historische Daten hinreichender Qualität vorliegen, kann man nur zur folgenden Schlussfolgerung gelangen: SWAs wie Gold, Rohstoffe, Immobilien und Aktien weisen kurz, mittel- und langfristig deutlich höhere Wert- oder Renditeschwankungen (Volatilität) auf als Nicht-SWAs, wie Bankguthaben, Unternehmensanleihen und Staatsanleihen. Über diesen Sachverhalt besteht unter Fachleuten Einigkeit und ein zahlenmäßiger Nachweis ist daher überflüssig. Lediglich in Bezug auf die Asset-Klasse Immobilien (Direktanlagen in Immobilien) hält sich in der Privatanleger-Community hartnäckig die Fiktion eines geringen Wertschwankungsrisikos. Diese Fiktion hängt mit dem Denkfehler zusammen, dass ein Risiko, das nicht unmittelbar beobachtbar ist (Wertschwankungen von Immobilien bzw. des Eigenkapitalanteils in einer Immobilie) geringer sei als ein Risiko, das gut beobachtbar ist (Wertschwankungen bei Aktien). In diesem Blog-Beitrag haben wir das Thema näher untersucht. Die langfristigen Renditen von Immobilien sind ohnehin niedriger als die von Aktien und nur unmerklich höher als die langfristiger Staatsanleihen, wie wir weiter unten in Tabelle 2 dieses Artikels zeigen.

 

Argument (6) – SWAs haben höhere Langfristrenditen als Nicht-SWAs

Tabelle 2 fasst die Langfristrenditen der wichtigsten SWAs und Nicht-SWAs zusammen. Aus ihr geht hervor, dass die SWAs Aktien und Immobilien über langfristige Zeitfenster höhere Renditen erzeugen als die Nicht-SWAs Anleihen und Geldmarktanlagen. Dieser Renditevorteil hängt allerdings nicht mit der SWA-Eigenschaft von Aktien und Immobilien zusammen, sondern ist das banale Resultat ihres kurz-, mittel- und langfristig höheren Verlust- und Wertschwankungsrisikos und bei Immobilien ihrer Illiquidität. Die Sachwertanlagen Gold und Rohstoffe, obwohl sie ebenso stark schwanken wie Aktien und Immobilien, haben sogar die schlechtesten Langfristrenditen aller Haupt-Asset-Klassen und insbesondere schlechtere Langfristrenditen als die Nicht-SWAs Unternehmens- und Staatsanleihen.

 

Tabelle 2: Inflationsbereinigte Renditen der wichtigsten Asset-Klassen (SWAs und Nicht-SWAs) von 1900 bis 2017 (118 Jahre)

Asset-KlasseAktien, global
(in USD)
Wohnimmobilien global in lokaler WährungLangfr. Staats-anleihen, global
(in USD)
“Risikofreie” Anlage / Geldmarkt
(in USD) [2]
Gold
(in USD)
Rohstoffe
(in USD)
Sachwert­anlage?Ja (nein in angelsächsischen Ländern)JaNeinNeinJaJa
Reale Rendite p.a.5,2% p.a.2,4% p.a.2,0% p.a.0,8% p.a.0,6% p.a.0,2% p.a.

► Vor Kosten und Steuern. ► Datenquellen: Aktien und Anleihen für 23 Länder, Geldmarkt nur USA (One Month Treasury Bills): Dimson, Marsh, Staunton 2018; Wohnimmobilien: 11 Länder, Dimson, Marsh, Staunton 2018, ergänzt nach Kommer/Schweizer 2018; Gold: World Gold Council; Rohstoffe: David S. Jacks. Rohstoffe umfassen die fünf Hauptrohstoffgruppen Energie, Edelmetalle, Basismetalle, Mineralien u. Agrarrohstoffe.

Zum Schluss gehen wir noch kurz auf ein besonders kurioses Pro-SWA-Argument ein: Gelegentlich wird behauptet – dabei weiß man nie, ob es ernst oder nur als Scherz gemeint ist –, die Möglichkeit, Immobilien, Rohstoffe und Gold physisch anfassen zu können, repräsentiere einen wirtschaftlichen oder rechtlichen Vorteil gegenüber “Papierwerten” (“Paper Assets”) wie Aktien, Anleihen oder Bankguthaben. Dieses Argument ist geradezu drollig naiv.Die Qualität (Sicherheit und Unbeschränktheit) von Eigentums- und Inhaberrechtenrechten an Vermögenswerten, gleichgültig welcher Art, beruht auf dem geltenden Rechtsrahmen und zivilrechtlichem und öffentlich-rechtlichem Schutz der Eigentumsposition oder Rechtsstellung. Dies gilt für SWAs und Nicht-SWAs natürlich gleichermaßen und hängt in keiner wichtigen Weise damit zusammen, dass gewisse Vermögenswerte haptisch anfassbar sind.

 

Fazit

  • Das Konzept der Sachwertanlage ist im Hinblick auf seine behaupteten Vorteile in Krisen- und Inflationsszenarien letztlich eine Fata Morgana.
  • Das SWA-Konzept im Sinne der zu Beginn dieses Beitrags aufgelisteten angeblichen Vorteile von SWAs gegenüber Nicht-SWAs lässt sich weder sachlogisch, noch geschichtlich, noch statistisch-empirisch, noch rechtlich belegen. Die Berücksichtigung des klassischen SWA-Konzepts bei Investmententscheidungen wird deren Ergebnis nicht verbessern und vielleicht sogar verschlechtern.
  • Die seit Jahrzehnten andauernde Wiederholung der SWA-Theorie im Marketingmaterial der Finanzbranche geschieht nicht deswegen, weil das SWA-Argument eine fachliche oder solide historisch-empirische Fundierung besitzt, sondern weil das Propagieren der vermeintlichen Vorteile von SWAs für die Finanzbranche gewinnfördernde Wirkung hat. Die Finanzmedien, viele Finanzblogger und Ratgeberbuchautoren plappern den Unsinn aus wirtschaftlichen Gründen nach.
  • Die Wissenschaft hat die SWA-Theorie, da weitgehend erkenntnisfrei, traditionell ignoriert.
  • In der angelsächsischen Welt werden börsennotierte und nicht-börsennotierte Unternehmensbeteiligungen, anders als im deutschsprachigen Raum, nicht als Sachwertanlagen betrachtet.
  • Wer sich vor einer Systemkrise in Deutschland, Österreich oder der Eurozone schützen will, muss in Assets, die außerhalb dieser Region angesiedelt sind investieren. Die Unterscheidung SWA/Nicht-SWA ist dabei ex ante unmaßgeblich.
  • Es wird Zeit, dass das alles in allem eher nutzlose und vielfach widersprüchliche Konstrukt Sachwertanlage im Ascheeimer der Geschichte der Investmentpraxis landet.

 

Literatur

Dimson, Elroy /Marsh, Paul /Staunton, Mike (2018): “Credit Suisse Global Investment Returns Yearbook 2018”; Long Version; Credit Suisse Research Institute; 251 pages.

Kommer, Gerd (2019): “Das Konzept der Sachwertanlage: Irrungen und Wirrungen”; Präsentation beim “Kaptial-Gipfel” am 22.03.2019 in München; Internet-Fundstelle: https://www.gerd-kommer-invest.de/wp-content/uploads/2019-03-Kap-Gipfel-Kommer-SWA-V6-L.pdf

Kommer, Gerd / Schweizer, Jonas (2018): “Die Rendite von Direktinvestments in Wohnimmobilien besser verstehen”; Internet-Fundstelle: https://www.gerd-kommer-invest.de/die-rendite-von-direktinvestments-in-wohnimmobilien-besser-verstehen/

 

Endnoten

[1] “Fiat” = lateinisch “es werde geschaffen”. Ein Fiat Money-System ist ein Geldsystem, in dem die Zentralbanken (der Staat) und die Geschäftsbanken Geld produzieren, also die Höhe der umlaufenden Geldmenge bestimmen. Diesem System stehen andere Geldproduktionssysteme gegenüber, z. B. der (klassische) Goldstandard oder das sogen. Vollgeldsystem. Es dürfte keine Übertreibung sein, dass wohl über 90% aller akademischen Ökonomen weltweit den Goldstandard und das Vollgeldsystem ablehnen. Die Wahrscheinlichkeit einer Wiedereinführung eines dieser beiden Systeme in einem größeren Land in der überschaubaren Zukunft ist de facto Null. In der Schweiz wurde eine Wiedereinführung des Vollgeldsystems in einer Volksabstimmung im Juni 2018 mit einer 76%-Mehrheit abgelehnt.

[2] Siehe das Stichwort “Goldverbot” auf der deutschen Wikipedia.

[3] Es ist ein in der deutschen Immobilienbranche endlos oft wiederholter Mythos, dass Immobilienbesitzer von der Hyperinflation ab 1922/23, z. B. durch die vollständige Beseitigung ihrer Immobilienkreditschulden profitierten. Die Regierung der Weimarer Republik sorgte sehr schnell dafür, dass eher das Gegenteil zutraf. Immobilienbesitzer wurden im Nachgang der Krise besonders stark geschröpft. Wer es nicht glaubt, möge das Stichwort “Hauszinssteuer in Deutschland” googeln.

[4] Siehe Stichwort “Lastenausgleichsgesetz” in der deutschen Wikipedia oder viele andere Internet-Einträge hierzu.

[5] DE und AT gehören zu den Staaten mit den weltweit besten Bonitätsnoten und stehen notenmäßig auf einer Ebene mit der Schweiz, Norwegen, Australien und Kanada. Für diejenigen Betrachter, die den Ratingagenturen nicht trauen, sei vermerkt, dass der internationale Kapitalmarkt der gleichen Meinung ist. Das kommt in den im Vergleich sehr niedrigen Marktrenditen (also Zinskosten aus der Sicht des Schuldners) für deutsche und österreichische Staatsanleihen aber auch an anderen Risikokennzahlen zum Ausdruck, wie z. B. den Kosten für Kreditausfallsversicherungen auf die Anleihen dieser Länder (“CDS-Spreads”).

 

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Alle Informationen, Zahlen und Aussagen in diesem Artikel dienen lediglich illustrativen und didaktischen Zwecken. Der Artikel richtet sich an die allgemeine Öffentlichkeit, nicht jedoch an einen einzelnen oder an einzelne Anleger, auch nicht an die existierenden oder künftigen Mandanten der Gerd Kommer Invest GmbH im Besonderen. Unter keinen Umständen sollte diese Artikel oder die darin enthaltenen Informationen als Finanzberatung, Investitionsempfehlung oder Angebot im Sinne des deutschen Wertpapierhandelsgesetztes verstanden werden. Ob die Informationen in diesem Artikel korrekt sind, können wir nicht mit Gewissheit sagen, wenngleich wir uns bemüht haben, Fehler zu vermeiden. Historische Wertsteigerungen und Renditen bieten keinerlei Gewähr für zukünftig ähnliche Werte. Ein direktes Investment in die hier gezeigten Wertpapierindizes ist nicht möglich. Insbesondere enthält ein solcher Index keine Kosten und Steuern. Investieren in Bankguthaben, Wertpapiere, Investmentfonds, Immobilien und Rohstoffe bringt hohe Verlustrisiken mit sich, bis hin zum Risiko des Totalverlusts. Es ist möglich, dass die Investmenttechniken, die in diesem Dokument genannt werden, zu beträchtlichen Verlusten führen. Wir übernehmen keine Haftung für etwaige Schäden, die aus der Verwendung der in diesem Artikel enthaltenen Informationen resultieren.

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